大咖看12月信贷：“M1

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根据央行1月12日发布的数据，去年12月新增贷款10400亿元，预计6768亿元，以前为7946亿元，其中家庭部门贷款增加4171亿元；12月，社会融资规模增加了16，300亿英镑，预计为13，000亿英镑。以前的数值从17，400亿修订为17，366亿；M2同比增长11.3%，预期增长11.4%，之前的数值增长11.4%；M1同比增长21.4%，预期增长率为22%，之前的数值为22.7%。

海通证券首席经济学家蒋超:

社会福利继续高速增长。12月，社会融资总量增加1.63万亿元，继续保持高增长，但社会融资总量同比增加约2000亿元。其中，实物贷款增加近万亿元，同比增加1600亿元；尽管债券市场异常波动导致公司债券净融资出现负增长，但在房地产企业非标准融资的推动下，新增委托信托贷款近5700亿元。表内和表外融资继续高速增长，这是本月社会融资超出预期的主要原因。

抵押贷款开始下降，短期内信贷仍得到支持。12月，金融机构贷款增加1.04万亿元，同比增长4466亿元。其中，前期房地产销售下滑和贷款政策收紧的影响开始显现，居民长期贷款从较高水平降至4200亿元；然而，商品价格上涨和库存补充促进了经济的短期稳定，实体的投资意愿有所提高。此外，12月份贷款在一定程度上替代了债券发行，地方债券发行的影响减弱。非居民中长期贷款增加近7000亿元，短期信贷仍得到支持。然而，从16年的全年来看，45%的信贷增长来自抵押贷款，现在抵押贷款已经开始下降。在17年前的信贷冲动之后，未来出现回落的风险更大。

m2和m1的增长率都下降了。尽管社会融资信贷高速增长，但财政存款仍低于上年同期，资本外流压力可能导致外部份额继续下降。12月份，m2从上月的11.4%微降至11.3%。纵观全年，m2增速低于16年初13%的目标，反映出整体经济疲软，货币创造减少。12月份，m1增速继续回落至21.4%。随着房地产销售持续降温以及金融去杠杆化和风险防范政策的推行，这一趋势在未来可能会继续。

货币稳定和中立。在过去16年里，居民和政府增加了杠杆以换取短期经济稳定，但风险也急剧上升。上周，央行年度工作会议指出，货币政策将在17年内保持稳定和中性，流动性关口将进行调整，以保持流动性基本稳定。继续做好金融服务供给结构改革，有效防范和化解金融风险，牢牢把握无系统性风险底线。

方正证券首席经济学家任泽平:

1.核心观点:12月份贷款和社会融资大幅增长，远远超出预期，这与年底的冲动有关。2017年，在房地产购买限制和贷款限制、债券市场波动和表外财务管理被纳入mpa评估的影响下，银行愿意在年末冲抵并提前受益，特别是在抵押贷款收缩的情况下，银行向基础设施ppp贷款的意愿增加。但是，考虑到房地产调控的影响，政策从稳增长转向防风险、促改革，中央经济工作会议强调“调整货币闸门”，未来信贷和社会福利可能下降。据预测，经济将在2017年双底，通货膨胀适度，通货膨胀将在第一季度达到顶峰，然后回落。债券市场的短期调整可能会在第二季度左右进行。股票市场存在许多结构性机会，重点在于业绩和改革。房地产调整将持续到2017 -2018年底。今年上半年，如果美元回落，黄金将有机会。央行维持汇率不变，而人民币在短期内保持稳定，在中期内被高估。

2.信贷超出预期，家庭贷款下降，企业贷款大幅上升。12月，人民币贷款增加10400亿元，同比增长73.97%，环比增长30.88%。在贷款结构上，新增短期贷款和票据融资从523亿元减少到-1052亿元，受网上票据交易平台影响，票据融资减少2542亿元；非金融类公司短期增长786亿元，中长期增长6954亿元；居民新增贷款4973亿元，较上月短期增加704亿元，长期增加4171亿元，长期减少1475亿元，表明房地产调控政策的效果开始显现。非银行金融机构新增贷款达到486亿英镑，比上个月的938亿英镑有所下降。非金融企业长期贷款较上月增加3304亿元，达到近7000亿元，远高于去年同期，仅次于2016年1月。一方面，它与最近的高生产者价格指数和企业利润的改善有关；另一方面，企业中长期贷款在年初大幅增加，预计这与年底政策性银行和政府投资平台的集中贷款有关。房地产销售在11月和12月大幅下降，预计未来贷款的高增长将难以维持。

3.社会融资规模增幅超过预期，季节性和表外非标准大幅增长是主要原因。12月，社会融资规模增加16，300亿元，由17，400亿元调整为17，366亿元，比上月下降6.14%；与去年同期相比，减少1814亿元，下降10.01%(以前值为69%)。其中，表内新增人民币贷款9972亿元，同比增长1649亿元；由于美元利率上升，新增外币贷款持续减少390亿美元。12月，债券大幅下跌，融资需求转向非标准产品。此外，银行可能会在年底急于扩大规模，而表外融资在每年年底大幅增加。非标准规模的增长可能与基础设施ppp的发展和住房融资表外转移有关。其中，委托+信托+未贴现承兑汇票总额为7321亿元，为2014年1月以来的最高纪录。新增表外委托贷款现值4057亿元(原值1994亿元)，2014年12月仅为4551亿元；信托贷款创下新高，达到1644亿元(之前为1625亿元)，创下2015年以来的新高；与表中的票据不同，未贴现票据增加了1620亿元(原值为1173亿元)，为2015年1月以来的新高，共减少-922亿元；债券价格暴跌，利率上调影响了一级市场融资，公司债券从增加2856元大幅缩水至减少1047亿元；非金融企业内资股融资813亿元(原值861亿元)。

4.m1增速连续5个月大幅回落，m2增速放缓，m1和m2剪刀差继续收窄。12月，资金紧张，风险被去杠杆化。m1增速比上年同期下降1.3个百分点，同比上升6.2个百分点，高位回落；12月，财政存款的季节性分散对冲了美国加息期间人民币贬值对外汇持有量的影响，精神创伤和痛苦评估显示，m2增速下降0.1个百分点，同比下降2.0个百分点。外汇压力依然存在，货币政策处于两难境地，基数效用和m2可能适度波动。其中，居民存款从11月份的3271亿元增加到6209亿元，低于往年的平均水平；非金融企业存款从11月的8356亿元增加到11461亿元；非银行金融机构存款从11月份的3304亿元下降到946亿元；季节性分散后，财政存款减少11，559亿元，略低于上年水平。m1和m2剪刀差连续5个月小幅收窄，供给收缩，企业效率提高，经济从虚拟转向现实。

九州证券首席经济学家邓海清:

1月和12月，社会融资数据远超市场预期。更值得注意的是，它不是与抵押贷款相关的居民中长期贷款，也不是年末高峰期的定期票据或短期贷款，而是与实体经济最相关的企业中长期贷款。这表明实体经济可能不像市场预期的那样悲观。我们提出的中国经济在2016年下半年已经进入“L”型，并将继续得到验证。如果我们偏执地看待它，我们一定会犯一个大错误。

2.2016年全年，社会融资规模增长17.8万亿元，2016年社会融资规模创历史新高，高于2013年的17.32万亿元，表明2016年整体经济融资势头强劲。其中，实体经济贷款占社会融资总额的70%，与2015年相比略有下降，降幅为3%，但仍处于历史高位。实体经济的“L”型拐点已经过去，信贷规模的反弹是实现历史上最高社会融资规模的最重要因素。

3.从结构上看，12月新增社会融资主要来自新增人民币贷款和新增委托贷款两部分，分别增加9971亿元和4057亿元。信托贷款+委托贷款+未贴现融资融券计算的非标准增长为7320亿元，除2016年2月出现异常点外，均为两年来最高值。12月，由于资金短缺的影响，债券融资受阻，这体现在社会融资规模上，即公司债券融资净减少1117亿元，是公司债券市场存在以来单月最大的净减少量。12月份资金过度短缺导致企业债券收益率实际高于贷款利率，或导致部分企业从债券融资转向信用融资或非标准融资，部分推高了12月份的信用和非标准融资规模。但是，如果从新的信贷和新的非标准规模中扣除债券融资的替代效应，贷款和非标准仍然超过正常的增长率，表明企业确实有大量的资本需求。

4.从贷款细分来看，超出预期的主要部分是企业中长期贷款。12月份，居民中长期贷款略有下降，为2016年最低水平，表明房地产销售确实出现下滑；12月份，没有短期贷款和账单，账单是2016年的最低水平。短期贷款远低于历史正常水平；12月份最出人意料的是企业中长期贷款，这是自2010年以来的第二高值。有必要观察12月份企业投资是否会出现大幅反弹。如果企业投资和中长期贷款相互印证，就表明中国经济确实明显好于市场预期。

5.“m1-m2剪刀差”继续缩小，表明企业层面的流动性陷阱进一步减弱，这与企业投资的复苏相吻合。m1-m2剪刀差在8月份后开始收敛，固定资产投资在8月份后才开始上升，这表明企业有钱但不投资的情况正在发生变化。结合12月份的大量中长期信贷，我们预计12月份固定资产投资将进一步增加。

6月和12月，贷款规模远远超出预期，而新增存款规模大幅下降，这可能是12月资金异常短缺的重要原因之一。以r007衡量，12月的资金短缺是2015年年中以来的最高水平，从市场感知来看，“资金短缺”是2013年下半年的最高水平。其中，央行在货币市场的"短期和长期"以及其对资本波动的容忍度的提高是根本原因。然而，外汇外流、贷款远超预期以及存款规模缩小可能是资金持续短缺的直接原因。

7.总的来说，克里斯蒂娜的菲茨渠道(ficc Channel)认为，12月份的财务数据表明，12月份乃至未来几个月的经济不应该过于悲观，房地产的下滑可能会被企业投资的复苏所对冲。此外，还有有利的经济因素，如补货周期的开始，我们认为“中国经济已进入下半年的L型”。对于大规模资产配置而言，经济稳定对股市有利，但对债券市场不利，从而维持了股市长期为“健康牛”、债券市场“阶段性波动”的判断。