李大霄：“疯牛”会变慢牛，而非变“熊”

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作者|李大霄(英达证券首席经济学家，网易研究局专栏作家)

李大霄

股市调整是不可避免的

7月16日，三大a股指数集体下跌，上证综指下跌4.5%，为五个月来最大单日跌幅。我认为这是一个正常的调整，而不是牛市的结束。在早期，a股上涨过快，这带来了巨大的风险，特别是在一些估值过高的行业。因此，调整是必然的、合理的，不调整也是不合理的。上证指数5%的调整幅度与7月6日5.7%的涨幅基本对称。因此，此次回调是对7月6日过度上涨的修正。

调整不是要改变中国股市运行的方向，而是要改变中国股市运行的节奏。股市不能跑得太快，因为“疯牛”会引发问题，“慢牛”的风险不会马上聚集，但它在缓慢上升，基本稳定安全。如果你变成了“疯牛病”，你会有隐藏的风险，所以你应该做出调整。

“疯牛”会减慢牛的速度，而不是变成“熊”

从7月14日到7月16日，北行基金连续三天出现净流出。净流出是正常的获利回吐，而不是战略撤退。由于整体配置刚刚开始，沪深股指仅下跌了2%~3%，未来仍将是一个持续的流入过程。

a股经历了大起大落后，他们会吸取教训，避免疯狂的大起大落，后续的过程会相对稳定。“疯牛”会使牛慢下来，而不是变成“熊”，我认为这更合适。“疯牛”是牛市的顶点，而牛的顶点突然变成熊的概率仍然相对较低。

支持“疯牛病”减缓奶牛生长的因素包括以下几个方面:

首先，第二季度的经济数据依然良好，这是支撑市场改善的最基本逻辑。

第二个逻辑是蓝筹股的低估值仍然稳定，上证50指数是10倍，沪深300指数是12倍，我认为这也是全球股市相对低估的区间。

第二，外资恢复流入。外资的流入受到强大吸引力的支持。首先，中美之间存在估值差距。现在蓝筹股之间有一个双重缺口，价差超过200个基点。中国和欧洲之间的利差可能超过300个基点，因此这种吸引力就足够了。此外，由于近期人民币走强而突破7，310亿美元的外汇储备也在不断增加，这表明外资流入和中国资产配置的趋势并未停止。

从国内长期资金配置来看，它更为广泛，如保险基金、养老基金、社会保障、401k中文版、银行融资等。，这些都处于初始阶段。也就是说，居民储蓄以资金形式转移到股市的趋势才刚刚开始。由于我们的利率还处于较低水平，很多企业发行债券的利率都在3%左右，余额宝的收益率也下降到了1.4%左右，与之前的收益率相差很大。

许多人会突然发现，购买债务的理财产品赚不了多少钱，因为债务牛市最近已经结束。大量资金将从余额宝等超低收益率债券流入股市，这是一种全球趋势。全球负利率阶段只是一个特殊的存在，而不是一个长期的过程。因此，从这个角度来看，长期购买负回报的债务是不可持续的。这只是一个特殊时期的临时策略。但这将迫使大量资金从债券市场流入股息收入相对较高的股市。

被低估的蓝筹股是金坑，而被高估的股票可能仍然是一个有风险的地方和“黄金洞穴”。目前，高估和低估并存。蓝筹股应该被低估或者成为全球市场的主流，而这个核心仍然是稳定的。因此，基于这些逻辑，我对市场持乐观态度，而不是说总体上没有风险。五种被高估的股票，“小、新、差、标的”和“伪增长”都有风险，但许多散户投资者喜欢购买这五种股票。其中，新股尤其火爆，新股风险巨大。因此，投资者应该保持警惕。

吸取教训，避免“利用牛”

最近，中国证券监督管理委员会(证监会)借鉴2015年的经验，在市场外配置资金。a股市场应该是一个相对稳定的牛市，不应该成为“杠杆牛市”。看到2015年的大起大落绝对不合适。因此，这一次，监管者采取了预防措施，控制了杠杆。

在增加杠杆率之初，股市一定很好；当收集杠杆时，例如检查场外分配或股票下跌，假设有10倍的杠杆，下跌限制将消失。这样，就会有持续的践踏，当有跌停板时，资产就会被关闭，但因为没有流动性，就会造成风险。

如果股市下跌缓慢，就不会有问题，也不会引起市场剧烈波动。然而，如果有更多的杠杆和价格限制的情况下，很容易造成践踏。这一次，美国股市下跌了40%，10天内有4次突破，这也带来了巨大的危险。因此，美联储为此竭尽全力拯救市场。

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