物美再发5亿超短融 “鲸吞”并购后负债高企

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中信经纬客户7月14日(罗琨)“买中买”之后，零售巨头物美的债务压力迅速上升，借新还旧逐渐成为常态。13日，物美科技集团有限公司(以下简称物美)发行的2020年第五批超短期融资券正式投入流通。根据招股说明书，全部募集资金5亿元用于偿还金融机构贷款。

中信经纬的客户注意到，今年以来，物美已经在债券市场发行了9只债券，累计融资33亿元。发行多种债券的目的是偿还以前的贷款。此外，有消息称物美可能再次上市以缓解资金需求。

据公开信息，物美的注册资本为8亿元人民币，控股股东为卡斯特。经过层层股权渗透，物美创始人张文忠间接持有公司97.02%的股权，是公司的实际控制人。

2006年，张文忠被不公正地监禁，直到2018年5月31日，最高人民法院宣告他无罪。自那以后，物美改变了以往的低调，开始了大规模收购。

2019年10月，物美宣布收购麦德龙中国的协议。今年4月23日，麦德龙宣布，麦德龙中国与物美之间的股权交易已如期在第二季度顺利完成。根据新的股权结构，物美持有麦德龙中国80%的股份，麦德龙集团持有麦德龙中国20%的股份。据了解，上述收购计划实际投资总额为149.69亿元，已全部付清，其中M&A贷款和过桥贷款106亿元，物美自有资金43.69亿元。

除了吞并麦德龙中国以外，2019年6月，物美科技通过增资获得了重庆贸易公司45%的股份，重庆贸易公司是a股上市公司重庆百货公司的大股东。今年3月20日，重庆贸易集团迎来了人事调整，张文忠出任董事长。

根据官方网站信息，物美成立于1994年，是中国最大和最早的现代流通企业之一。它拥有许多知名品牌，如梅莲美、新华百货、浙江供销和B&Q。它在华北、华东和西北有近1500家商场。集团业务涉及零售贸易、电子商务等多种形式，年销售额超过1000亿元，资产超过500亿元，员工超过10万人

由于对重庆贸易公司股权的巨大资本需求和收购麦德龙中国业务，物美的债务规模持续大幅增长。据招商证券统计，2018年后，物美在M&A的支出已经超过200亿元。

截至2020年第一季度，物美的负债总额达到472.2亿元，同比增长30.21%，其中短期贷款151.81亿元，长期贷款1.79亿元，应付债券超过63亿元。与此同时，物美的资产负债率也从2017年的53.27%升至2020年第一季度的58.81%。高利息债务也带来了财务成本的快速增长。2018年和2019年，物美的财务支出超过5.5亿元。

中国程心国际还指出，从债务结构来看，通过发行公司债券，短期债务占总债务的比重有所下降，但仍处于较高水平。截至2020年3月底，公司负债总额为235.01亿元，其中短期负债占72.11%。

偿债能力几何？

目前，物美的主要信用评级为aaa，评级前景稳定，评级机构为中国程心国际。这一水平反映了物美科技集团偿债能力强，基本不受不利经济环境影响，违约风险极低。

但是，从公司各项偿债指标来看，公司短期偿债压力相对较大。根据公司季度报告，公司流动资产为255.3亿元，其中货币资金为156.11亿元，同期流动负债为351.98亿元。衡量短期偿付能力的流动比率和速冻比率分别只有0.73和0.63。此外，尽管ebitda(税前利润、利息、折旧和摊销)随着投资收益的增加而增加，但由于债务和利息费用的不断增加，ebitda对债务本金和利息的保护整体上被削弱。近年来，经营活动产生的净现金流量与生息债务的比率也呈逐年下降趋势，从2018年的0.17降至今年第一季度的0.05。

近年来，物美的主要收入连续六年增长。2019年，收入429.77亿元，归属于母亲的净利润23.74亿元，分别增长4.01%和13.92%。然而，值得注意的是，归属于母公司股东的净利润并没有增加，而是从2015年的40.84亿元的峰值下降到2019年的23.74亿元。

从净利润构成来看，物美的M&A目标并没有成为“摇钱树”，其净利润主要依靠近两年的股权投资。2019年，物美确认投资收益为23.82亿元，主要是由于泰康集团利润水平大幅提升，投资收益占净利润的95.66%。

“近年来，一些企业在收购中收购后，债务杠杆很高，主要业务失去了优势，最后只剩下鸡毛。市场上不乏这样的教训。收购麦德龙后与现有业务的整合无疑将挑战物美的管理能力。”安百里咨询公司创始人、零售电子商务行业专家庄帅向中信经纬客户分析，为了避免并购后的“消化不良”，一方面需要调整组织人员，以适应整个集团的战略发展，精简机构；第二种商业模式和观念应该改变。例如，一些经营不善的亏损商店必须关闭；第三，创新业务需要发展。麦德龙的批发业务可以被认为是更紧密地与网上和多点集成；第四，我们也可以考虑引进外资。

或者在香港上市

2003年，物美的子公司北京物美商业集团有限公司(以下简称物美商业)在香港创业板上市，成为首家在香港上市的内地民营零售企业。2015年，物美科技以近31亿元完成了物美商业的投标报价，并于2016年1月7日完成了香港联交所的退市和私有化。

关于退市的原因，物美商业表示，作为一家上市公司，投资者对投资回报有不同的要求，促使公司更加谨慎地对待扩张机会。大规模并购虽然具有战略意义，但在相对较长的时期内，可能确实会大幅降低每股收益。

在过去的四年里，这家零售巨头经常听到最近上市的消息。5月底，物美相关负责人回应媒体称，(物美)不排除任何有利于公司更快扩张、快速数字化转型、线上线下整合、资本结构持续优化的机会。

庄帅认为，与a股借壳上市相比，物美更有可能在香港上市。“物美目前的财务指标还有很长的路要走。港股可能是一个好机会，目前港股的窗口对内地企业开放。香港的零售企业在内地的股票并不多，所以我认为仍然有很大的机会。”

据国外媒体报道，物美计划明年在香港上市融资10亿至20亿美元(约合78亿至156亿港元)。

在庄帅看来，虽然物美上市需要资金，但我们也应该看到，目前物美的竞争对手还在，永辉已经从福建搬到了北京，新的业态如黑马已经出现，美团已经上市。物美必须通过上市获得更多更好的资源，以促进进一步扩张。“吴梅的赌注刚刚开始。上市后，预计扩张将进一步加大。目前，估计总额在数百亿元左右，目标应该是1，000亿元的市值。”(中信经纬应用)

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